บริษัทหลักทรัพย์หยวนต้าออกบทวิเคราะห์ ถึง บริษัท ตงฮั้ว โฮลดิ้ง จำกัด (มหาชน) หรือ TH หลังราคาหุ้นร้อนแรง เมื่อปรับธุรกิจสู่บริหารหนี้ ด้วยการซื้อพอร์ตเข้ามา 3 พันล้านบาท อะไรคือจุดควรรู้?

@ รู้จัก TH 

TONG HUA HOLDING (TH) เป็นหนึ่งในบริษัทที่อยู่ในตลาดหุ้นไทยมานาน โดยเริ่มก่อตั้งในปี 2503 ภายใต้ธุรกิจผลิตและจัดจำหน่ายหนังสือพิมพ์รายวันภาษาจีน ก่อนที่จะจดทะเบียนเข้าตลาดหลักทรัพย์ในปี 2537 ซึ่งถัดมาผลประกอบการของธุรกิจดังกล่าวเริ่มแย่ลงเรื่อยๆ ตามกระแส Digitalization ที่เปลี่ยนรูปแบบของการเสพย์สื่อของประชาชนจากหนังสือพิมพ์ ไปยังสื่อยุคใหม่บน Digital Platform มากขึ้นเรื่อยๆ ส่งผลให้กำไรจากการดำเนินงานของธุรกิจค่อยๆ ปรับตัวลงตามยอดขายหนังสือพิมพ์และเม็ดเงินโฆษณาในสื่อสิ่งพิมพ์

บริษัทมีความพยายามในการเพิ่มทุนเพื่อปรับโครงสร้างธุรกิจหลายครั้ง นับตั้งแต่ปี 2557 ที่มีแผนจะร่วมลงทุนกับบริษัท สปริงนิวส์เทเลวิชั่น จำกัด ซึ่งภายหลังมีการยกเลิกแผนดังกล่าวไป และปรับมาลงทุนทำธุรกิจ Low-Cost Convenient Store ที่ต่อมาก็มีผลการด าเนินงานแย่กว่าคาด จนเป็นเหตุให้บริษัทยกเลิกธุรกิจดังกล่าวและปรับรูปแบบเป็นการปล่อยพื้นที่ให้กับบริษัท เซ็นทรัลฟู้ด รีเทล ภายใต้รูปแบรนด์ Tops Daily จ านวน 2 สาขา เป็ นแหล่งสร้าง Recurring Income ให้กับบริษัทปี ละ 3 ลบ. 

นอกจากนี้บริษัทยังเข้าสู่ธุรกิจสินเชื่อทั้งในรูปแบบการรับซื้อใบเสนอราคา (สินเชื่อ Factoring) และสินเชื่อขายฝากอาคารและที่ดิน ที่ถือว่าประสบความสำเร็จในระดับหนึ่ง และเป็นปัจจัยหลักที่ทำให้ TH พลิกมามีกำไรสุทธิตั้งแต่ปี 2561 เป็นต้นมา แต่ด้วยภาวะเศรษฐกิจในปัจจุบันมีทิศทางชะลอตัวลง ส่งผลความเสี่ยงของธุรกิจสินเชื่อเพิ่มมากขึ้นเรื่อยๆ และอาจเป็นภาระในแง่ของกระแสเงินสดหากลูกหนี้ผิดนัดชำระหนี้และการเป็นหนี้เสีย (แม้ LTV ต่ำเพียง 50-60% แต่ต้องรอให้เกิดการขายหลักประกันถึงจะได้รับเงินทุนคืน) ส่งผลให้ผู้บริหารตัดสินใจลดปริมาณการให้สินเชื่อใหม่ลงรุกธุรกิจ AMC พร้อมมีงานมือดีและเงินทุนจำนวนมากที่รอสร้างมูลค่าเพิ่ม

ช่วงที่ผ่านมา แม้ TH เป็นบริษัทที่ผลดำเนินงานไม่โดดเด่น แต่กลับมีฐานะการเงินที่แข็งแรงอย่างมาก ซึ่งเป็นผลจากการเพิ่มทุนในอดีต ทำให้ ณ สิ้น 2Q64 บริษัทไม่มีหนี้ที่มีภาระดอกเบี้ยเลย แต่มีเงินสด และสินทรัพย์เทียบเท่าเงินสดสูงราว 900 ลบ. (คิดเป็น 34% ของ Market Cap. วันที่ 30/8/64) 

ซึ่งเงินทุนดังกล่าวถูกนำไปลงทุนในหุ้นกู้และกองทุนตลาดเงินที่ให้ผลตอบแทนต่ำเพื่อรอโอกาสในการลงทุนครั้งใหม่

@ ปรับทิศธุรกิจสู่ AMC 

ล่าสุด TH กำลังเข้าสู่การลงทุนในธุรกิจบริหารหนี้ภายใต้ชื่อบริษัท THAMC หลังได้พันธมิตรธุรกิจที่เป็นผู้บริหารและทีมงานซึ่งมีประสบการณ์ในธุรกิจที่ต้องการเงินทุนในการขยายธุรกิจ โดยวันที่ 27/8/2564 บริษัทได้แจ้ง ตลท. ถึงการเข้าทำสัญญาซื้อสิทธิเรียกร้องในหนี้ด้อยคุณภาพชนิดไม่มีหลักประกัน จำนวน 3,045 ลบ. จาก Non-Bank แห่งหนึ่ง และจะมีการชำระราคากันในวันที่ 31/8/2564ซึ่งเรามองว่าเป็นก้าวแรกที่มีนัยสำคัญ เนื่องจาก 1) ธุรกิจ AMC กำลังเป็นที่นิยม จากปริมาณหนี้เสียของสถาบันการเงินที่เพิ่มสูงขึ้นต่อเนื่องจากผลกระทบทางเศรษฐกิจจากการแพร่ระบาดของ COVID-19 ประกอบกับมาตรฐานบัญชีใหม่ TFRS9 ที่

มีผลให้สถาบันการเงินมีรอบในการขายหนี้เสียเพิ่มขึ้น ส่งผลให้ปริมาณ Supply หนี้เสียมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ 

2) บริษัทมีทีมผู้บริหารและทีมงานที่มีประสบการณ์ในธุรกิจบริหารหนี้เสียอยู่แล้ว ทำให้สามารถดำเนินธุรกิจได้ทันทีหลังจากที่มีการโอนสิทธิในหนี้เสียจากเจ้าหนี้เดิม เราจึงคาดจะเริ่มเห็นรายได้และกำไรจากธุรกิจบริหารหนี้เสียตั้งแต่ 4Q64 เป็นต้นไป และจะเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญตั้งแต่ปี 2565 เนื่องจากบริษัทมีแผนที่จะประมูลหนี้เสียเพิ่มอีก 5-6 พันลบ. โดยบริษัทจะเน้นประมูลหนี้เสียของลูกหนี้รายย่อยที่ Ticket Size ไม่ใหญ่มาก และมีอายุการผิดนัดชำระหนี้ไม่นาน (ราว 1-2 ปี) ซึ่งแม้จะมีต้นทุนในการประมูลหนี้แพงขึ้นแต่ก็มีโอกาสได้รับเงินคืนที่สูงขึ้นเช่นกัน

3) การเบนเข็มมาลงทุนในธุรกิจบริหารหนี้จะเป็นการ Unlock มูลค่าของเงินทุนจำนวนมากที่ถูกเก็บไว้ในตราสารหนี้และกองทุนตลาดเงินที่มีผลตอบแทนต่ำ แต่เมื่อบริษัททยอยนำเงินมาใช้ลงทุนซื้อหนี้เพิ่มขึ้นเรื่อยๆ จะทำให้ผลตอบแทนที่ได้รับจากเงินทุนดังกล่าวเพิ่มขึ้นอีกมาก นอกจากนี้บริษัทยังมีโอกาสที่จะ Leverage โดยใช้ตราสารหนี้เพิ่มเติมซึ่งเบื้องต้นมีวงเงินที่ได้รับอนุมัติจากผู้ถือหุ้นแล้ว 2,000 ลบ. เพื่อเพิ่มโอกาสในการเร่งประมูลซื้อหนี้เสียก้อนใหม่ๆ เข้ามาได้โดยไม่จำเป็นต้องเพิ่มทุน

@ กำไรปี 2565 เร่งตัวขึ้นรวดเร็ว 

สำหรับผลดำเนินงาน 2Q64 TH มีกำไรสุทธิ 22 ลบ. โตเด่น 445.9%YoY และ 12.0.9%QoQ แต่หลักๆ มาจากการบันทึกกำไรขายที่ดินที่ได้รับจากการยึดหลักประกันของสินเชื่อขายฝาก ขณะที่กำไรจากธุรกิจอื่นค่อนข้างอ่อนแอเนื่องจากอยู่ระหว่างปรับลดขนาดธุรกิจสินเชื่อ ซึ่งเราคาดผลดำเนินงานจะปรับลงใน 3Q64 ก่อนที่จะเริ่มขยับขึ้นอีกครั้งตั้งแต่ 4Q64 เป็นต้นไป หลังเริ่มรับรู้รายได้และกำไรสุทธิจากธุรกิจบริหารหนี้เสียเป็นไตรมาสแรก ส่งผลให้เราคาดบริษัทจะมีกำไรสุทธิราว 40-50 ลบ. ในปี 2564

ขณะที่ปี 2565 คาดเริ่มเห็นผลของการลงทุนในธุรกิจบริหารหนี้เสียอย่างเต็มที่ โดยเบื้องต้นเราคาดกำไรจากการบริหารหนี้ก้อนแรกราวปีละ 92 ลบ. ภายใต้สมมุติฐานดังนี้คือ 1) ตัดต้นทุนหนี้เป็นเวลา 10 ปี 2) มียอดจัดเก็บเงินสดปี ละ 260 ลบ. (ต่ำกว่าเป้าหมายของบริษัทที่ตั้งไว้ 270-300 ลบ.) และ 3) มีค่าใช้จ่ายในการดำเนินงาน รวมค่าใช้จ่ายในการตั้งสำรอง ECL ราว 50% ของยอดจัดเก็บเงินสดสุทธิรวมถึงมี Upside Risk หากบริษัทสามารถประมูลหนี้เสียเพิ่มขึ้นตามแผนซื้อหนี้ก้อนใหม่ มูลหนี้ราว 5-6 พันลบ. ตามแผนขยายธุรกิจซึ่งยังไม่ถูกรวมไว้ในประมาณการเบื้องต้นนี้

ส่วนธุรกิจดั้งเดิมอย่างหนังสือพิมพ์จีนคาดจะไม่สร้างผลขาดทุน เนื่องจากบริษัทมีการควบคุมค่าใช้จ่ายที่เข้มงวด และมีการรับจ้างจัดพิมพ์หนังสือพิมพ์จีน (OEM) ให้กับผู้ประกอบการรายอื่นเพื่อใช้ประโยชน์จากกำลังการผลิตเครื่องพิมพ์ที่มีเหลือ นอกจากนี้ยังมีรายได้ประจำจากค่าเช่าพื้นที่จาก Tops Daily อีกปีละ 3 ลบ. ทำให้คาดบริษัทจะมีกำไรสุทธิในปี 2565 จำนวน 95 ลบ. และเพิ่มขึ้นต่อเนื่องตามปริมาณหนี้เสียที่ซื้อเติมเข้ามาในบริษัท

@ ราคาหุ้นมี Discount จากกลุ่ม AMC 

เรามอง TH เป็นหุ้นที่กำลังเข้าสู่รอบการเติบโตครั้งใหม่ หลังปรับโครงสร้างธุรกิจจากอุตสาหกรรมตะวันตกดินสู่อุตสาหกรรมที่กำลังเติบโตอย่างธุรกิจ AMC โดยแม้ปัจจุบันเรายังไม่ได้มีการ Cover หุ้น TH แต่ในเชิง Tactical เรามองว่าปัจจุบัน TH ยังมี Discountจากผู้ประกอบการรายอื่นในธุรกิจ AMC 

โดยเราประเมินมูลค่าเบื้องต้นของ TH ในปี 2565 อิงค่าเฉลี่ย PER ของกลุ่ม (JMT, CHAYO และ BAM) ในช่วง 1 ปีย้อนหลัง – 1 S.D. ที่ 34x ได้มูลค่าพื้นฐานปี 2565 ที่ 3.30 บาท และยังมี Upside Risk หากบริษัทมีการจัดเก็บหนี้ได้สูงกว่าคาดหรือมีการรับรู้รายได้และกำไรจากหนี้ก้อนใหม่ที่จะประมูลเพิ่มเข้ามาในปีนี้ได้มากกว่าคาด

การวิเคราะห์เทคนิค: แนวรับ 2.60/2.44 บาท แนวต้าน 2.94/3.16 บาท Stop loss 2.32 บาท

ความเสี่ยงที่สำคัญต่อการดำเนินงาน: การแข่งขันในการประมูลหนี้เสียที่ไม่มีหลักประกันที่อาจจะรุนแรงขึ้น ทำให้ต้นทุนการซื้อหนี้สูงขึ้นตาม และบริษัทมีความเสี่ยงที่จะตั้งสำรองหนี้ ในส่วนของ Expected Credit Loss เพิ่มขึ้นหากสถานะของลูกหนี้ในพอร์ตเสื่อมลง ทำให้กำไรมีโอกาสต่ำกว่าที่เราประมาณการ

อยากลงทุนสำเร็จ เป็นเพื่อนกับเรา พร้อมรับข่าวสารได้ทุกช่องทางที่
APP ทันหุ้น ANDROID คลิ๊ก https://qrgo.page.link/US6SA
APP ทันหุ้น IOS คลิ๊ก https://qrgo.page.link/QJKT7
LINE@ คลิ๊ก https://lin.ee/uFms4n5
FACEBOOK คลิ๊ก https://www.facebook.com/Thunhoonofficial/
YOUTUBE คลิ๊ก https://www.youtube.com/channel/UCYizTVGMealUUalT6VdUdNA
TELEGRAM คลิ๊ก https://t.me/thunhoon_news
Twitter คลิ๊ก https://twitter.com/thunhoon1